Reflektioner från Årsredovisning 14/15

Nedan presenteras analysens reflektioner från årsredovisningen som släpptes 6 november. 

Analysen väljer att spekulera och dra slutsatser om uppgifter som ännu inte presenterats av bolaget. Flera av dessa spekulationer har funnits en längre tid hos analysen dock har det inte funnits tillräckligt på fötterna och spekulationerna har känts för osäkra för att publicera. I samband med att årsredeovisningen kom har analysens teser stärkt och därav presenteras de för marknaden.
 

 

Positivt från årsredovisningen

Årsredovisningen var som vanligt mycket informativ och innehåller bra med fakta som på ett tydligt sätt förklarar bolagets verksamhet. Flera positiva slutsatser har dragit från den information som presenteras och presenteras nedan.

 

Partneravtal kan redan ha slutits


Analysen har sedan en tid tillbaks spekulerat i att bolaget är mycket nära ett partneravtal (Läs mer här: Partneravtal). Denna bild har ytterligare stärkts efter att ha läst bolagets årsredovisning. Förutsatt att analysen har rätt i sina spekulationer så är det till och med troligt att bolaget redan har tecknat ett avtal med ett stort läkemedelsbolag (BP). Avtalet gäller i så fall en kombinationsstudie med en PD1-hämmare för indikationen levercancer och kommer bedrivas på amerikanska institut i USA.

Nedan förklaras varför:

1. Den vänstra bilden visar bolagets strategi från årsredovisningen 13/14A medan den högra bilden visar bolagets strategi från årsredovisningen 14/15B och där ändringarna är markerade med rött.

 

2. VD presenterar Immunicum 7 maj hos Redeye/Skandiabanken i Stockholm. 

Där nämner VD följande: ”…i diskussioner med potentiella tagare av den här teknologin för vad vi i slutändan vill göra är att utlicensera detta efter Fas II. Sen finns det möjlighet att kombinera det här med olika produkter som kan ta bort immunsuppression och nedregrering utav de här T-cellerna och vi har varit i samtal med de här bolagen man kan säga att vi ÄR i samtal med dom. Ehhhh…. Jag är alltid tveksam till att tala för mycket om sånt här för jag vill inte bygga för mycket förväntningar men naturligtvis är vi ute och talar med bolag som har intressanta produkter som vi skulle vilja kombinera med. Responsen vi får är att dom får extremt mycket propåer, det är jättemånga som hör av sig till dom och dom har inte resurser för att följa alla dom här intressanta spåren. Vad dom eventuellt kan göra det är att dom sponsrar studien med sin produkt. Ibland händer det, ibland inte. Dom här samtalen förs och vi är initialt intresserad av den här typen av kombo."D

 

3. 10 juni 2015 har samtalen med BP fördjupats och VD är i Stockholm för att presentera bolaget på Småbolagsdagen

En läkare ställer följande fråga: ”Hur går samtalen kring kombinationsterapier till och hur ser dialogen mot andra bolag ut?”

VD svarar:”Det finns ett fåtal större läkemedelsbolag som har godkända så kallade PD1-hämmare eller i sen utveckling, det finns inte jättemånga att välja emellan. Vi har pratat med dem allihop. Svaret vi får är att de får enormt många propåer från andra bolag som vill åt deras produkter och trots att det är stora bolag så har de begränsade resurser. Vad jag tror att man kan hoppas på är att de sponsrar en studie med PD1-hämmaren, vilken i sig är väldigt dyr och som man kan spara väldigt mycket pengar där. Samtidigt som man får en viss kontakt med det större läkemedelsbolaget vilket kan leda andra affärer längre fram.E

 

4. Den kanske viktigaste punkten är att i årsredovisningen står det: ”Intresset för INTUVAX fortsätter att växa och vi befinner oss i tidiga samtal med ett välrenommerat amerikanskt cancerinstitut om ett eventuellt kliniskt samarbete kring INTUVAX i kombination med en såkallad check-pointhämmare”F

Notera VDs ordval här. Det inte står ”kliniskt samarbete på ny indikation” utan det står ”kliniskt samarbete kring INTUVAX”. Detta stärker ytterligare tesen att det är levercancer som studien rör och inte en studie på en ny indikation.

 

5. I pressmeddelandet som släpptes i slutet på augusti gällande levercancerstudien står bland annat följande: ”En statusuppdatering kommer att lämnas under slutet på året där vi även hoppas kunna meddela mer konkreta planer på hur vi avser driva fortsättningen av projektet”C

Analsen frågar sig; Varför skulle bolaget vilja delge information om hur Fas II ser ut när de fortfarande inte är klara med Fas I/II studien och när de fortfarande inte har ansökt om Fas II studie hos Läkemedelsverket? När det gällde Fas II studien för njurcancer nämnde bolaget i princip ingenting förrän de hade fått godkänt av Läkemedelsverket att starta den. Först då fick vi veta hur den såg ut. Vidare frågar sig analysen; Varför ska bolaget nu helt plötsligt meddela konkreta planer på hur de avser att driva fortsättningen?

Jo, för att bolaget kommer inte bedriva någon Fas II studie på levercancer i Sverige. Den konkreta planen är, av allt att dömma, att driva en stor registreringsgrundande studie i USA där INTUVAX testas i kombination med en PD1-hämmare i levercancer. De kommer alltså inte att bedriva en Fas II studie i Sverige och därmed kan de alltså uttala sig mer fritt om framtidsplanerna. 

 

Reflektioner

Analysen antar att bolaget kommer starta en doseskaleringsstudie i USA med en kombination av INTUVAX + PD1-hämmare. Troligtvis kommer studien inkludera ca 100-talet patienter, där framför allt PD1-hämmaren (check-pointhämmaren) behöver doseskaleras för att undersöka toxicitet men även INTUVAX lär doseskaleras och i den lägre dosen testas 10 miljoner vaccinceller och i den högre testas 20 miljoner vaccinceller.

Anledningen till ett sådant stort antal patienter är för att studien ska få tillräckligt signifikant data för att erhålla ett tillfälligt godkännande (Accelerated Approval) från FDA så att Immunicum kan börja säljas redan under pågående studie. Det som behövs för att erhålla ett sådant är bra data i form av Overall Response Rate (ORR) samt Duration of Response (DoR) (Läs mer om vad som krävs av FDA här: Partneravtal). Om studien startar i Q3 2016 så pågår troligtvis rekryteringen under ett år vilket gör att vi befinner oss under hösten 2017 när samtliga patienter har rekryterats. Kort därefter, gissningsvis redan tidigt under 2018 bör i så fall all nödvändig data finnas för att ansöka om ett så kallat ”tillfälligt godkännande” hos FDA som alltså möjliggör försäljning av INTUVAX i kombination med en PD1-hämmare.

PD1-hämmaren är som bekant mycket dyr och kostar runt 150 000 dollar per patient och år. Om varje patient i snitt lever i två år så kostar PD1-hämmaren motsvarande 270 miljoner kr för en studie på 100-talet patienter. Dessa pengar kommer Immunicum aldrig ha möjlighet att finansiera på egen hand utan för detta behövs sponsring från något BP bolag som tillhandahåller sin PD1-hämmare. VD har som sagt nämnt att "man kan troligtvis kan hoppas på en sådan sponsring".

Immunicum meddelade i årsredovisningen att de har inlett tidiga samtal med ett amerikanskt institut gällande en kombinationsbehandling mellan INTUVAX + en PD1-hämmare borde då inte Immunicum redan ha fått ett godkännande av BP om sponsring med deras PD1-hämmare? Svaret är självklart JA!

Uppskattning är att bolaget kommer presentera ett sådant samarbete redan runt november / december och att en studie eventuellt kan starta i USA under Q3 2016. Eller som återhållsamma VD uttrycker det i en intervju med biostock under maj månad: "Går allt enligt plan så tror jag att vi under året kommer kunna skapa stort värde för våra aktieägare." Analysen anar att det är precis detta som VD har i tankarna när uttalandet görs.

Immunicum kopierar i så fall framgångsreceptet från Bavarian Nordic som är Immunicums danska kollega. Bavarian Nordic startade en kombinationsstudie med sitt vaccin tillsammans med en checkpointhämmare. När synergieffekt mellan läkemdlen påvisades så köpte Bristol Myers Squibb upp rättigheterna till att använda vaccinet i prostatacancer. Avtalsvärdet landade på 8 miljarder kr exkl. tvåsiffrig royalty på försäljningen.G

Idag finns det ingen bra behandling mot levercancer. Det enda behandling som finns är Nexavar som fungerar väldigt dåligt och endast förlänger överlevnaden med någon enstaka månad jämfört med ingen behandling alls. Nexavar används främst för levercancer men även i vissa enstaka fall i njurcancer. År 2008 omsatte Nexavar motsvarande 7.5 miljarder kronorH vilket skvallrar om vilka enorma summor det kan röra sig om för det läkemedel som lyckas visa bra resultat i levercancer.

 

 

Nytt vaccin snart i prekliniska studier

Analysen anar att Immunicum också planerar för ett nytt vaccin liknande INTUVAX. Nedanstående text förklarar varför.

 

INTUVAX – Bakgrund och funktion

År 2003 ansökte Immunicum om patent för grundkonceptet (COMBIG) där vita blodkroppar från friska blodgivare, så kallade allogena dendritceller, används för terapeutisk vaccination. År 2010 valde bolaget att skicka in ytterligare en patentansökan gällande en unik förädlingsprocess som ytterligare förbättrar vaccinet. Förädlingsprocessen är komplicerad men enkelt förklarat stressas dendritcellerna genom att flera preparat tillsätts som får cellerna att tro att de utsätts för tuberkulos och smittkoppor samtidigt. Därefter är de stressade dendritcellerna (INTUVAX) klara att sprutas in i tumören (I realiteten fryses de dock in och lagras som en ”hyllprodukt” och tas först fram när det väl är dags att användas på en eller flera patienter).

De preparerade dendritcellerna (INTUVAX) fungerar som ett immunogent adjuvans som sprutas in i tumören vilket skapar en inflammatorisk process med flera efterföljande biologiska processer. Den inflammatoriska miljön i tumören behöver bekämpas av kroppens mördarceller som rekryteras till tumören. Därefter sker ytterligare några processer som så småningom leder till att mördarcellerna börjar attackerar cancercellerna. Cancercellerna attackeras såväl i huvudtumören som i övriga metastaser vilket INTUVAX har visat i Fas I/II studien på njurcancer. INTUVAX kan alltså med fördel även ges till patienter som endast har en cancertumör då en vaccination med INTUVAX både leder till att huvudtumören attackeras men vaccinet leder även till en mycket effektiv anti-metastaseringseffekt som troligtvis gör patienten immun under många år mot vissa former av cancer.

Ovanstående text gör flera förenklingar för att underlätta för läsaren men i grova drag förklarar den hur INTUVAX fungerar.

 

 

ADENOVAX - Framtagning av ett effektivare intratumoralt vaccin 

I slutet på oktober 2014 förvärvar Immunicum en adenovirusvektor. Forskningschefen kommenterar det hela på följande sätt: "Denna genetiskt modifierade adenovirus-vektor, som kan laddas med gener vilka kodar för både tumörantigen och immunstimulerande faktorer, har visat sig ha en ytterst effektiv förmåga att "infektera" dendritceller.”J

I november 2014 befinner sig VD på den Stora Aktiedagen i Göteborg. Immunicum har vid denna tidpunkt just förvärvat en adenovirusvektor som ska användas för framtagning av antigener till bolagets SUBCUVAX.

Under bolagspresentationen nämner VD följande: ”Vektorn kan användas för att göra immuncellerna ännu mer immunogena om man nu skulle vilja det.”K

Analysen tolkar detta som att VD menar att vektorn kan göra dendritcellerna ännu mer immunogena än den unika förädlingsprocessen som INTUVAX baseras på idag.

Såvitt analysen vet är detta enda gången VD nämnt att vektorn kan användas till detta. I senare presentationer säger VD kort och gott att vektorn kan användas för olika områden såsom onkolytisk behandling samt för framtagning av antigener till SUBCUVAX. VD väljer alltså numera att inte tala om att vektorn kan göra dendritcellerna ännu mer immunogena och att det ev. går att få fram ett starkare immunogent adjuvans än INTUVAX. Troligtvis avstår VD från att tala om detta för att han och bolaget inte vill bygga för mycket förväntningar vilket bolaget alltid har försökt vara försiktiga med ända sedan bolaget noterades på börsen.

För några månader sedan fann analysen en mycket intressant artikel i The Journal of Immunology som publicerats med rubriken: Vector-Encoded Helicobacter pyloriNeutrophil-Activating Protein Promotes Maturation of Dendritic Cells with Th1 Polarization and Improved MigrationL

I artikeln kan följande slutord utläsas:”We believe that our study further strengthens the notion that HP-NAP is an important therapeutic protein, and it can be used as an adjuvant for DC-based cancer vaccines and cancer immunotherapy.” L

Artikeln hade inte varit så intressant om det inte vore för det faktum att det är Immunicums adenovirusvektor som används och att det just är professor Magnus Essands forskargrupp som ligger bakom artikeln. Magnus Essand och hans forskargrupp arbetar nära Immunicums forskningschef och det är hans forskargrupp som alltså tagit fram adenovirusvektorn som Immunicum numera äger rättigheterna till.

VD har konfronterats gällande ovanstående för en månad sedan och svaret blev att de prekliniska försöken främst är inom ramen för SUBCUVAX, där adenovirusvektorn alltså kan användas för ytterligare ”immune boosting”. Vidare nämner VD att han inte vill uttrycka det som att bolaget är påväg att ta fram en ny variant av INTUVAX då det är alldeles för tidigt för ett sådant uttalande. VD dementerar alltså inte analysens påstående om planer på ett nytt vaccin utan säger ”att det är för tidigt att uttala sig”.

I årsredovisningen för 14/15 går nedanståden att läsa vilket potentiellt kan styrka analysens tes om planer för framtagning av ett nytt vaccin:

”Våra teknologiplattformar ger oss som sagt en mängd olika intressanta möjligheter för nya projekt, inklusive intressanta möjligheter för fortsättningen av pågående projekt, och vi kommer under året utreda dessa möjligheter för att avgöra hur vi på bästa sätt kan skapa värde för Bolagets och våra aktieägare.”m

Analysen ser det som en självklarhet att bolaget kommer undersöka möjligheterna att genom adenovirusvektorn få de preparerade dendritcellerna (nuvarande INTUVAX) ännu mer proinflammatoriska och därmed få möjlighet att få fram ytterligare ett vaccin till prekliniska studier. Fördelen är att när INTUVAX är fullt utlicenserat om några år så har bolaget möjligheten att göra om samma resa igen. Om allt löper på bra kring adenovirusvektorn och de prekliniska studierna kring SUBCUVAX kommer det projektet att närma sig klinik under slutet på 2016. Potentiellt får vi någon gång därefter ett pressmeddelande om att bolaget planerar för prekliniska studier på ett nytt vaccin. Analysen kallar detta vaccin för ADENOVAX tillsvidare.

Stora fördelen med ADENOVAX är alltså att Immunicum kommer ha ett nytt värdedrivande projekt efter att INTUVAX har blivit utlicenserat. Det vill säga utöver SUBCUVAX, CD70 samt adenovirusvektorn som också finns i bolagets pipeline.

 

Notera att namnet ADENOVAX endast är fiktivt för att symbolisera att det är ett nytt vaccin och att ovanstående text endast är analysens spekulationer och inte nödvändigtvis korrelerar med verkligheten.

 

 

Immunicum byter redovisningsprincip

Bolaget har bytt redovisningsprincip till Internation Financial Reporting Standards (IFRS)N. Då bolaget i PM nämnt att de planerar för ett listbyte var detta väldigt glädjande då IFRS är ett krav för att få noteras på NASDAQ OMXO. Bolaget har alltså redan i dagsläget en korrekt redovisningsprincip som accepteras av Stockholmsbörsens huvudlista. Däremot behöver bolaget troligtvis revidera finansiell historik för ett år tillbaks i tiden och anpassa den till IFRS standard.


Vad som även är positivt med IFRS är att om bolaget i framtiden vill noteras med depåbevis på amerikanska NASDAQ och/eller Frankfurt-börsen så är IFRS ett av kraven.P, Q

 

 

Kapitalanskaffning behövs för att finansiera nya studier

Immunicum behöver tillföras kapital för att finansiera nya kliniska studier. Detta ska välkomnas då det innebär att bolaget hyser stor tilltro till INTUVAX. Ledningen samt styrelsen (som själva äger mycket aktier) bedömer att det mest fördelaktiga för bolagets aktieägare är en kapitalanskaffning. Vilket analysen självfallet är ytterst enig i.

I vilken form kapitalanskaffningen kommer är svårt att sia om. Förhoppningen är att någon större placerare med biotechkompetens och med ett stort biotechnätverk tar plats i bolaget. Analysen vet att Rhenman & Partners har ögonen på Immunicum och troligtvis överväger en investering om interim data från Fas II data visar sig lovande.

I en artikel från Life Science Sweden nummer 5 2014 går följande att läsa: ”Ett annat område som Henrik Rhenman följer med spänning är immunoterapier, där cancervaccinbolaget Immunicum verkar i Sverige. Precis som andra immunoterapiprojekt är tekniken fortfarande i tidig fas - för tidig för att våga investera i, resonerar han. – Jag tycker om området, men vill gärna se fas II-data först, säger han.”I

Vidare nämner Rhenman att för att ett bolag ska vara intressant ur ett investerarperspektiv bör forskningsprojekten: ”ha lång livskraft, täcka ett viktigt medicinskt behov, visa rimlig effekt till en rimlig biverkningsprofil och bevisligen ha bättre effekt än dagens behandling och en effekt som dessutom är enkel att mäta. Utöver det bör produkten vara lätt att framställa, skala upp och distribuera, gärna bidra till att sänka sjukvårdskostnaderna och ha en bra prisbild.”I

Klas Palin fyller i och säger: ”Generellt är det vanligt att investerare vill vänta in fas II-data innan de investerar. Detta på grund av att det är svårt att dra bra slutsatser från fas I/II-studier som ofta har få patienter”I

Ett annat alternativ kan vara att det BP bolag som tillför sin PD1-hämmare även tar en position i bolag och därmed tillför kapital. Denna variant är vanlig i samband med att affärer slut med större läkemedelsbolag.

Alternativen för kapitalanskaffning är som sagt många och det är omöjligt att veta vilken väg bolaget kommer gå. Det viktigaste är att det händer så fort som möjligt så att Immunicum får möjligheten att starta upp fler studier för att bygga maximalt med värde för INTUVAX.

Nämner detta återigen för att vara extra tydligen: En kapitalanskaffning är i detta fall att se som någonting väldigt positivt då det ger en mycket större och kraftigare hävstång kring INTUVAX vilket kommer skapa ett stort värde för aktieägarna.

 

 

Negativt från årsrapportering

Utöver ovanstående positiva notering så finns ett par mindre positiva delar i årsredovisningen, vilket presenteras nedan.

 

Levercancerstudien är fortfarande inte fullrekryterad

Under ”VD har ordet” står det bland annat följande: ”Vi har under året också rapporterat fortlöpande lovande överlevnadsdata från vår pågående fas I/II-studie på patienter med primär levercancer. Ytterligare tre patienter återstår att inkludera i studien men till årsskiftet räknar vi med att kunna lämna en statusrapport och samtidigt informera om våra planer för eventuell fortsatt utveckling av projektet.”F

Det verkar alltså som att Immunicum inte lyckats rekrytera någon ytterligare patient sedan den senaste uppdateringen i slutet på augusti. Valet av endast ett rekryterande center samt snäva inklusionskriterier är enligt bolaget anledningen till det långsamma rekryteringstempot. Förutsatt att analysen gör ett korrekt antagande om att det är levercancerstudien som planeras för USA så spelar det mindre roll när Fas I/II blir klar i Sverige.

 

 

Förseningar i Fas II studien på njurcancer

”Immunicum planerar att inkludera totalt 90 patienter vid ett 20-tal europeiska centra och patientrekryteringen startade i Sverige i maj 2015. Bolaget inväntar godkännande från myndigheter i andra länder i Europa för att starta rekrytering utanför Sverige.”R

Det kan alltså konstaterats, som analysen redan spekulerat om, att rekryteringen av patienter från utländska institut är något försenat. Bolaget hade initialt målsättningen att ha rekryterat samtliga patienter tills i maj 2016 vilket bolaget troligtvis inte klarar. Noteras görs även att Fas II studien på ClinicalTrials.gov har justerats med ny sluttid som är februari 2018 mot tidigare december 2017. Studien ligger alltså två månader efter tidsschemat i dagsläget.

Att studier tar längre tid än planerat är mer regel än undantag i biotechbranschen. Immunicum anställde sedan en tid tillbaks ytterligare en person för arbete med administration kring de kliniska studiernaS vilket känns välbehövt då det är viktigt att bolagets njurcancerstudie inte drar ut på tiden mer än nödvändigt.

 

 

 

Källhänvisning

A: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x791519/AACD3001-6B45-43E0-B808-4B04735F95E2/Immunicum_rsredovisning_1314.pdf sida: 3

B: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x859893/266BB05F-D684-4457-990B-8BB72E500555/_rsrapport_14-15_Immunicum.pdf sida: 4

C: http://ir.immunicum.com/releasedetail.cfm?ReleaseID=928511

D: http://www.redeye.se/webcast/immunicums-vd-jamal-el-mosleh-presenterar-pa-event-med-redeye-och-skandiabanken video: 18:40

E: http://www.redeye.se/webcast/smabolagsdagen-2015-immunicum video: 25:15

F: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x859893/266BB05F-D684-4457-990B-8BB72E500555/_rsrapport_14-15_Immunicum.pdf sida: 6

G: http://news.bms.com/press-release/rd-news/bristol-myers-squibb-signs-exclusive-agreement-bavarian-nordic-prostvac-prosta

H: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x859893/266BB05F-D684-4457-990B-8BB72E500555/_rsrapport_14-15_Immunicum.pdf sida: 23

I: http://www.lifesciencesweden.se/wp-content/uploads/2014/05/Svenska-hoppen-i-fas-II.pdf

J: http://ir.immunicum.com/releasedetail.cfm?ReleaseID=878325

K: http://aktiespararna.media.fnf.nu/player/28/stora_aktiedagen_i_goteborg_2014/7 video: 23:45

L: http://www.jimmunol.org/content/193/5/2287.long

M: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x859893/266BB05F-D684-4457-990B-8BB72E500555/_rsrapport_14-15_Immunicum.pdf sida: 7

N: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x859893/266BB05F-D684-4457-990B-8BB72E500555/_rsrapport_14-15_Immunicum.pdf sida: 38

O: http://www.lindahl.se/media/930033/V%C3%A4gen%20till%20b%C3%B6rsen%20-%20en%20%C3%B6versikt%20fr%C3%A5n%20Advokatfirman%20Lindahl.pdf

P: http://www.adrbnymellon.com/files/NASDAQ_EUROPE.pdf  sida:19

Q: http://www.nortonrosefulbright.com/knowledge/publications/22388/essentials-of-listings-on-the-frankfurt-stock-exchange

R: http://files.shareholder.com/downloads/AMDA-1KXJYX/775882978x0x859893/266BB05F-D684-4457-990B-8BB72E500555/_rsrapport_14-15_Immunicum.pdf sida: 14

S: http://ir.immunicum.com/releasedetail.cfm?ReleaseID=925768